海螺型材：型材需求提速

　　海螺型材(000619)是國內乃至全球最大的塑料化學建材生產商，年生產各種PVC塑料型材40萬噸以上。公司2005年國內市場占有率接近30%，是業內第二大廠商的兩倍左右，行業領先優勢明顯。

　　型材需求提速，06 年銷量將有較大增長

　　在需求拉動、產能緊張的情況下，海螺型材有意近期在蕪湖和唐山工廠進行新產能建設，總計新增產能10 萬噸/年。彩色型材銷售價格達到12000 元/噸左右，毛利率是普通型材的一倍以上，公司計劃建設產能中包括3 萬噸/年的彩色型材生產能力。


　　從2006 年上半年銷售情況看，公司2006 年全年銷售量有望達到48 萬噸，較上年增長15%左右；預計2007 年及以后年均銷售量增長速度在10%左右。


　　型材毛利率回升

　　隨著國內電石法聚氯乙烯產能的大量投產，預計未來國內聚氯乙烯價格將繼續運行于下跌通道，從而有利于塑料加工企業利潤的恢復性增長。2005年，海螺型材銷售毛利率已經恢復性提高至12.2%，預計2006 年仍然會有小幅提高。


　　在2005 年以來國內塑料原料下跌的同時，國內金屬鋁價格由15000 元/噸大幅上漲至24000 元/噸左右。而鋁型材門窗和塑料門窗在國內市場各占40%左右的市場份額，兩種替代產品價格的反向變化必然導致市場需求開始向塑料型材市場傾斜，從而導致塑料型材需求增長率有所提升，2006年以來塑料型材需求增長加速也一定程度上受到替代效應的推動。


　　出口市場潛力大

　　國際塑料型材市場超過國內市場的兩倍，同時由于塑料型材加工及裝配屬于勞動力密集型產業，國際市場價格達到2000 美元/噸以上，接近國內市場價格的兩倍。但國際市場高定價中包含售后服務價格，海螺型材在美、歐等發達國家進行直接銷售仍然面臨一定困難，但通過代理商品間接銷售仍然可以獲得超過國內市場的利潤水平。


　　海螺型材近期塑料型材出口離岸價約1000 歐元/噸，且享受11%的出口退稅率，出口產品毛利率在30%左右，盈利能力較國內市場銷售高一倍。公司計劃2006 年繼續加大出口力度，預計出口市場未來有較大增長潛力。


　　行業領先優勢擴大

　　海螺型材在產銷規模、成本控制和盈利能力方面已經較業內其它較大規模的企業具備比較明顯的領先優勢。公司未來主要目標由維持行業龍頭地位的被動防御策略上升為對整個行業的競爭態勢進行調控、創造有利于自身發展環境的主動出擊策略。公司未來面臨的主要威脅是來自中小規模廠商的無序擴張，因此當前價格策略不單純以短期利潤最大化為原則，而注重在區域市場中壓制中小廠商利潤率和擴張沖動，為未來市場擴張提供基礎。


　　公司從持續經營角度出發不斷強化和完善銷售回款和結算制度，雖然短期內導致2006 年一季度銷售量出現同比負增長，但長遠看有利于公司提升綜合競爭力。


　　統一稅率有助利潤增長

　　海螺型材公司當前適用所得稅率為33%，且地方政府基本沒有給予返還等地方補貼，導致2005 年實際所得稅率高達32%。隨著未來國內統一所得稅率政策的出臺，公司實際稅率有望明顯下降，所得稅率下降對凈利潤增長的貢獻將在10%以上。


　　海螺型材所處的塑料建材子行業先于塑料膜制品、管制品和飲料容器制品等其它塑料制品子行業復蘇，業內南京中達、國通管業、珠海中富等可比企業當前估值水平仍然高企，進行靜態相對估值的參考意義不強。我們可以給予公司13-15 倍的市盈率，并給予“增持”的投資評級。 -

　　主要財務數據及預測

項目	2005A	2006E	2007E	2008E
主營收入(萬)	359364	408000	469200	516120
主營利潤(萬)	43785	53040	60996	67096
凈利潤(萬)	13749	18774	21793	24108
每股收益(元)	0.38	0.52	0.61	0.67
每股凈資產(元)	3.98	4.38	4.99	5.66
凈資產收益率	9.60	11.9	12.14	11.84
市盈率(X)	17.15	12.56	10.82	9.78
市凈率(X)	1.65	1.5	1.31	1.16

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